平安首经团队：钟正生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　新增社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力。继一(yī)季度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长(zhǎng)明显降(jiàng)温，比去年4月(yuè)疫情冲(chōng)击期(qī)间创下(xià)的低点(diǎn)仅多增2873亿元(yuán)，“稳信(xìn)用”压力有(yǒu)所(suǒ)显现(xiàn)。社融骤降的(de)主要拖累在于人民币信贷(dài)增(zēng)势(shì分分合合的爱情能长久吗，分分合合的爱情是真爱吗)放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史同期的次低点(diǎn)（仅(jǐn)略(lüè)高(gāo)于2022年同期）。表(biǎo)外融(róng)资(zī)和直(zhí)接(jiē)融资基本(běn)延续(xù)了(le)一季(jì)度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正(zhèng)增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较(jiào)去年同期(qī)有(yǒu)所下(xià)降，主因债券到(dào)期规模较大(dà)。3）政府(fǔ)债融资规(guī)模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年提(tí)前(qián)批的(de)剩余(yú)发(fā)行额度不及万亿(yì)，截至5月上(shàng)旬尚未下发剩(shèng)余批次的(de)地方债(zhài)额度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于(yú)历史同期均值。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排序(xù)，企业中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)>；企业短期(qī)贷款>；居民短期贷(dài)款>；居民中长期贷款。新(xīn)增(zēng)人民币(bì)贷款的(de)最大(dà)问题仍然在于居民(mín)中长期(qī)贷款，房地(dì)产销售(shòu)不振使其增量不足，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还(hái)存量房贷又雪(xuě)上加霜。但基于4月(yuè)这(zhè)个信贷投放传(chuán)统淡季的数据(jù)，尚(shàng)不能得出企业信贷需求不足(zú)的(de)结论。一方面，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在一季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍能有(yǒu)效发力；另一方面，表内票据维持低增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需求或(huò)许(xǔ)尚可。此(cǐ)外，4月(yuè)初以来存款利率市场化改革较快推进，这有助于(yú)缓解银行面临的净(jìng)息差(chà)压力，增强其支(zhī)持实(shí)体(tǐ)经济的可持续性，能够为企(qǐ)业贷款利率(lǜ)的进一步(bù)下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　从货币供应(yīng)量和存款数据(jù)看：1）M1同比小(xiǎo)幅(fú)回升。每(měi)年前4个月翘(qiào)尾因素(sù)对(duì)M1同(tóng)比(bǐ)走(zǒu)势影(yǐng)响(xiǎng)较大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩(kuò)张的同(tóng)时，企业(yè)存款也(yě)有边际改(gǎi)善。2）M2同(tóng)比增(zēng)速有所回落。4月居民资产再配置，银行理财规模(mó)重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数变(biàn)化也有较(jiào)强影(yǐng)响。3）居民存款(kuǎn)同比少增(zēng)。考虑到4月多家(jiā)中小(xiǎo)银行下调挂牌存款(kuǎn)利率、银(yín)行理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)火热、居民提前(qián)偿还房贷规模较高，其驱(qū)动因素(sù)更(gèng)多是家(jiā)庭资产的(de)再配置，流向(xiàng)消费规模可能较为有限。4）4月财政(zhèng)存款同比大幅多增，但结合基建相关高频开工率和重大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体(tǐ)经(jīng)济支持(chí)力度(dù)可能(néng)有所减(jiǎn)弱。从(cóng)4月(yuè)金(jīn)融数(shù)据(jù)看，房(fáng)地产恢(huī)复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致中国经(jīng)济环(huán)比(bǐ)增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前(qián)社融增(zēng)速回升幅度较(jiào)小，但(dàn)与名义(yì)GDP增(zēng)速对比看，货(huò)币政策对实体经(jīng)济的支持还是比较有力的。即(jí)便按2023年中国名义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假(jiǎ)设(shè)全年录得(dé)6％左右的实际(jì)GDP增速，加上(shàng)1到(dào)2个点的(de)GDP平减指数），10％的(de)社融增速也应足够(gòu)与之匹配。我们认为，后续(xù)需(xū)通过财政加力(lì)、促进(jìn)房(fáng)地产修复、促(cù)进(jìn)家庭(tíng)超额储蓄动用等方式(shì)扩大总需求(qiú)，夯(hāng)实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力(lì)

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力(lì)。2023年4月新增(zēng)社(shè)会融资规模为(wèi)1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿元；社融(róng)存量(liàng)同(tóng)比增速(sù)持平于(yú)上月的10％。考虑到去年同期疫(yì)情(qíng)多点散发、社融一度触(chù)“冰”的低基数(shù)效(xiào)应，以及今年一季度“开门红”期间社(shè)融月(yuè)均同(tóng)比多增8200多(duō)亿的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏(fá)力“稳信用”压力(lì)有所显现。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增势(shì)放缓(huǎn)，是4月社融骤降的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币贷(dài)款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来历史同期(qī)的(de)次低点（仅较(jiào)2022年同期高815亿(yì)元(yuán)）。不过，得益于出口边(biān)际(jì)回暖、人民(mín)币汇(huì)率(lǜ)相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷款(kuǎn)同比有所少减。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外融资(zī)和(hé)直接(jiē)融资基(jī)本延续了一季度的格(gé)局。

• 　　一(yī)则，企业直接融资同比(bǐ)缩量，继续小幅(fú)拖累新增(zēng)社融(róng)。2023年4月企业债融资(zī)、非(fēi)金融企业(yè)境内股票融(róng)资分别同比少(shǎo)增809亿(yì)元、173亿(yì)元(yuán)。今年春节后(hòu)，企业贷款发行规模持(chí)续高(gāo)于去(qù)年(nián)同期(qī)，但到期偿还也迎来高峰，对净融(róng)资(zī)构(gòu)成拖累分分合合的爱情能长久吗，分分合合的爱情是真爱吗。截至(zhì)2023年一季度(dù)末，2022年10月(yuè)推出的500亿元民营企业债券融资(zī)支持(chí)工具（第二期）尚未开始(shǐ)投放使用(yòng)，相关政策(cè)支持还有待落地。

• 　　二则，政(zhèng)府(fǔ)债融资规模(mó)同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财(cái)政继续(xù)前置发力(lì)，政府债(zhài)融资规模较(jiào)去年(nián)同期累计多(duō)增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融(róng)资(zī)的总体规模与去年(nián)相当。但不同之处(chù)在于，2022年(nián)在3月底就已经下(xià)达剩余批(pī)次的新增地方(fāng)债额度(dù)，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余批次的地方(fāng)债额度，且提前批的剩(shèng)余发行额度(dù)不及万亿(yì)。如(rú)果近期下(xià)达地方债额度，按照(zhào)往年节奏，经过地方政府项(xiàng)目额度分配、预算(suàn)调整程序(xù)，剩余批次地方(fāng)债可(kě)能至6月中下旬(xún)才(cái)能发出(chū)，期间(jiān)的“空(kōng)档”可能(néng)会拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多(duō)增，持(chí)续(xù)对社融构成(chéng)小幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托(tuō)贷款(kuǎn)单月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表内票(piào)据贴现减少的情况(kuàng)下，未贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同(tóng)期降幅(fú)收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在(zài)居(jū)民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元(yuán)，比去(qù)年(nián)同(tóng)期低点仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年(nián)同期均值少(shǎo)增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企(qǐ)业(yè)短期贷(dài)款 >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)”。具(jù)体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长(zhǎng)期贷款单月净偿还(hái)规模达历史(shǐ)新高，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期(qī)均值多减(jiǎn)5410亿(yì)元；

• 　　居(jū)民短期贷款同比少减(jiǎn)，但较18年(nián)-21年同(tóng)期均值多减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款同比多增，但略低于18年(nián)-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)延(yán)续前期亮眼表(biǎo)现，同比大幅多(duō)增4071亿元，且创(chuàng)历史同(tóng)期新高。

　　总(zǒng)体看，新增人民(mín)币贷款的(de)最大问题(tí)仍然在于居(jū)民中(zhōng)长期贷款，房(fáng)地产销(xiāo)售(shòu)低(dī)迷使其增量不足，居民(mín)预期(qī)偏弱、提(tí)前偿还存量房贷(dài)又雪上加霜。基于4月(yuè)这(zhè)个信贷投放传统(tǒng)淡季(jì)的数据，尚不能(néng)得出企(qǐ)业信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业中长期贷(dài)款在一季度大(dà)幅(fú)高增后(hòu)，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍然能够有效(xiào)发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表内(nèi)票据高增长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也意(yì)味着目前企(qǐ)业贷款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存(cún)款利率市场(chǎng)化改革较快推进，这有助(zhù)于缓解银行面临(lín)的(de)净息(xī)差压力，增强其(qí)支持实体经济(jì)的可(kě)持续性，能够为(wèi)企业贷(dài)款(kuǎn)利率的 进一步(bù)下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一方面，从历(lì)史规律看，每年前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比走势的影响较大，这可(kě)能是(shì)驱(qū)动其变化的(de)主要原因。另一(yī)方面，在企业(yè)贷(dài)款扩张的(de)同时，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月新增规(guī)模约1408亿元，而21年(nián)、22年4月(yuè)企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落(luò)。一方面，4月(yuè)信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不(bù)强。另一方面，居民资产(chǎn)再配置(zhì)，银行(xíng)理(lǐ)财规模重回扩张，对M2也形成(chéng)拖(tuō)累。此外，考虑到去年4月(yuè)M2同(tóng)比增(zēng)速较3月抬升0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基数的变(biàn)化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民(mín)存款出现了2022年3月(yuè)以来的首次(cì)同比少增，其驱(qū)动(dòng)因素(sù)更多是家(jiā)庭资产(chǎn)的再配置(zhì)，流向消(xiāo)费的规模(mó)可(kě)能较为(wèi)有限。4月以来多(duō)家中(zhōng)小银行下(xià)调挂(guà)牌(pái)存款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比(bǐ)下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财(cái)市(shì)场需求火热，居民提前偿还房(fáng)贷规(guī)模较高（4月居(jū)民中长期贷款净偿还(hái)规模(mó)达历史新高）。

　　值(zhí)得警惕(tì)的是，4月财政(zhèng)存款同比大幅多增4618亿(yì)元，去(qù)年同期留抵退(tuì)税(shuì)推进存在一定影响。但结合(hé)其他指(zhǐ)标看，财政(zhèng)对实体经济的支(zhī)持力度可能有所减弱，基建投资相(xiāng)关的高频指标出现了(le)下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉(lú)开工率、电炉开工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转(zhuǎn)率、石油沥青开工率等指(zhǐ)标环比走弱），重大(dà)项(xiàng)目开(kāi)工金额同环比较快(kuài)下(xià)滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月(yuè)全(quán)国(guó)各地重大项目开工总投资额约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不(bù)及去年同期的半数）。从4月金(jīn)融数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时如果(guǒ)财政基建支(zhī)持力度不稳，可(kě)能导(dǎo)致中国经济的(de)环(huán)比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 分分合合的爱情能长久吗，分分合合的爱情是真爱吗